Galaksi: Risiko dan Imbalan dari Ekonomi Staking Ethereum

Laporan ini secara komprehensif menguraikan mekanisme staking, bagaimana cara kerjanya di Ethereum, dan pertimbangan penting bagi para pemangku kepentingan yang berpartisipasi dalam staking. Ini adalah bagian pertama dari seri tiga bagian yang berfokus pada berbagai risiko dan imbalan kegiatan staking, termasuk re-staking dan staking likuiditas. Laporan kedua akan merinci operasi di Ethereum dan Cosmos, di samping risiko signifikan yang terkait dengan re-staking.

Pendahuluan

Ethereum adalah Proof of Stake (PoS) blockchain berdasarkan total nilai yang dipertaruhkan. Pada 15 Juli 2024, pemegang ETH telah mempertaruhkan lebih dari $ 111 miliar ETH, terhitung 28% dari total pasokan ETH. Jumlah ETH yang dipertaruhkan, juga disebut sebagai “anggaran keamanan” Ethereum, berfungsi sebagai pencegah hukuman jaringan terhadap para staker dalam kasus serangan pengeluaran ganda dan pelanggaran protokol.

Sebagai imbalan untuk mengamankan Ethereum, para stakers mendapatkan imbalan melalui inflasi protokol, biaya prioritas, dan Maximum Extractable Value (MEV). Pengguna dapat mempertaruhkan ETH dengan mulus melalui pool staking yang likuid, menjaga likuiditas aset di luar ekspektasi awal pengembang. Berdasarkan tren staking saat ini, pengembang mengantisipasi pertumbuhan lebih lanjut dalam tingkat staking ETH di tahun-tahun mendatang. Untuk mengatasi tren ini, perubahan protokol yang signifikan mengenai kebijakan inflasi sedang dipertimbangkan.

Laporan ini akan merinci lanskap staking Ethereum, termasuk jenis staking, risiko dan imbalan yang terkait dengan staking, dan prediksi tingkat staking. Wawasan juga akan diberikan ke dalam perubahan yang diusulkan untuk penerbitan jaringan yang bertujuan untuk mengekang permintaan staking.

Jenis-jenis Staker

Ada enam jenis utama pengguna Ethereum yang memenuhi syarat untuk mendapatkan hadiah staking, yang dirinci dalam tabel di bawah ini:

Di antara stakers ini, stakers kustodian – yang mendelegasikan ETH ke operator staking node profesional – adalah yang paling banyak. Meskipun jumlah operator profesional sedikit, mereka mengelola ETH yang paling banyak di antara jenis entitas staking.

Staking likuiditas, re-staking, dan protokol liquidity re-staking pool tidak dibahas di sini karena mereka tidak secara langsung mengoperasikan infrastruktur staking atau menyediakan dana untuk penggunaannya. Akan tetapi, entitas-entitas ini mendapatkan persentase keuntungan dari stakers yang menggunakan platform mereka. Mereka bertindak sebagai perantara yang memfasilitasi hubungan antara stakers kustodian dan stakers profesional (atau amatir), menjadikan mereka peserta penting dalam ekosistem staking Ethereum. Lido, sebuah protokol staking likuiditas, adalah operator staking pool terbesar di Ethereum hingga saat ini, menyumbang 29% dari ETH yang di-staking. Memahami risiko staking likuiditas sangat penting mengingat adopsi dan peran pentingnya di Ethereum.

Bagian selanjutnya dari laporan ini akan membahas risiko staking berdasarkan teknik dan entitas yang digunakan untuk mendapatkan imbalan staking.

Risiko Pertaruhan

Risiko staking sangat bergantung pada metode dan teknologi yang digunakan. Berikut ini adalah kategorisasi metode-metode staking dan risiko-risiko yang terkait:

• Mengintai langsung: Pengguna atau entitas secara langsung mengelola perangkat keras dan perangkat lunak staking milik mereka. Risiko staking ETH secara langsung termasuk penalti staking dan risiko pemotongan. Penalti karena downtime mesin yang berkepanjangan dapat mengakibatkan hilangnya sebagian reward staking. Selain itu, peristiwa pemotongan karena kesalahan konfigurasi perangkat lunak validator dapat menyebabkan hilangnya sebagian saldo ETH yang di-staking, hingga maksimum 1 ETH.
• Staking yang didelegasikan: Pengguna atau entitas mendelegasikan ETH mereka kepada stakers profesional atau amatir untuk staking. Risiko staking yang didelegasikan mencakup semua risiko staking langsung, ditambah risiko mitra pengimbang, karena entitas yang Anda delegasikan staking mungkin gagal memenuhi kewajiban. Pemegang ETH dapat mendelegasikan ETH mereka ke penyedia layanan staking yang terpercaya, seperti entitas yang dikontrol melalui kode kontrak pintar, meskipun hal ini menimbulkan risiko teknis tambahan karena potensi kerentanan kode atau peretasan sistem.
• Pertaruhan likuiditas: Pengguna atau entitas mendelegasikan ETH kepada stakers profesional atau amatir dan menerima token likuiditas yang mewakili ETH yang mereka pertaruhkan. Risiko staking likuiditas mencakup semua risiko staking langsung dan yang didelegasikan. Selain itu, risiko likuiditas dapat menyebabkan peristiwa pemutusan hubungan karena fluktuasi pasar dan penundaan masuk atau keluarnya validator, yang menyebabkan penyimpangan yang signifikan dalam nilai token staking likuiditas dari nilai aset yang dipertaruhkan.

Risiko lain yang perlu dipertimbangkan dalam ketiga metode staking ini adalah risiko regulasi. Semakin jauh pemegang ETH dari aset yang di-staking, semakin besar risiko regulasi yang terkait dengan aktivitas staking. Staking yang didelegasikan dan likuiditas mengharuskan pemegang ETH bergantung pada berbagai jenis entitas perantara. Legislator dan badan pengatur dapat memberlakukan aturan dan kerangka kerja pada operasi entitas ini, tergantung pada struktur dan model bisnis mereka.

Selain risiko regulasi, penjelasan rinci mengenai risiko protokol yang terkait dengan ketiga jenis aktivitas staking ini juga diperlukan. Risiko protokol berasal dari jaringan yang menghukum pengguna yang secara sengaja atau tidak sengaja gagal memenuhi standar dan aturan protokol konsensus Ethereum. Hukuman terutama datang dalam tiga jenis, dengan peringkat dari yang paling ringan hingga yang paling berat:

• Penalti offline: Penalti yang dikenakan ketika node offline dan gagal melakukan tugas seperti mengusulkan blok atau menandatangani bukti blok. Umumnya, validator menghadapi penalti beberapa dolar per hari.
• Hukuman pemotongan awal: Penalti yang dikenakan ketika tindakan validator melanggar aturan jaringan dan terdeteksi oleh validator lain. Contoh yang paling umum adalah mengirimkan dua blok untuk sebuah slot atau menandatangani dua bukti untuk blok yang sama. Penalti berkisar antara 0,5 ETH hingga 1 ETH, tergantung pada saldo efektif validator, yang saat ini dibatasi pada 32 ETH. Pengembang protokol sedang mempertimbangkan untuk meningkatkan saldo efektif maksimum untuk validator menjadi 2048 ETH dan mengurangi penalti pemotongan awal dalam peningkatan jaringan berikutnya, Pectra.
• Hukuman pemotongan terkait: Setelah penalti pemotongan awal, validator dapat menghadapi penalti kedua berdasarkan total jumlah staking yang dipotong dalam waktu 18 hari sebelum dan sesudah peristiwa pemotongan. Motivasi untuk penalti pemotongan terkait diukur dari jumlah staking yang dikelola oleh validator jahat. Penalti terkait dihitung berdasarkan saldo efektif validator, total saldo, dan pengganda proporsi yang terpotong.

Terlepas dari ketiga hukuman ini, hukuman khusus dapat dikenakan pada validator jika jaringan gagal mencapai finalitas. (Untuk gambaran umum terperinci tentang finalitas Ethereum, lihat laporan Galaxy Research ini). Ketika finalitas tidak tercapai, validator yang offline akan menghadapi hukuman yang lebih berat. Dengan membakar secara bertahap staked share dari validator yang tidak berkontribusi pada konsensus jaringan, jaringan dapat menyeimbangkan kembali set validatornya untuk mencapai finalitas. Semakin lama jaringan gagal mencapai finalitas, semakin besar tingkat keparahan penalti.

Imbalan Taruhan

Meskipun stakers menanggung risiko, mereka dapat memperoleh sekitar 4% imbal hasil tahunan dari ETH yang dipertaruhkan. Imbalan ini berasal dari penerbitan ETH baru, biaya prioritas yang dilampirkan oleh pengguna Ethereum dalam transaksi mereka, dan MEV.

Perlu diketahui bahwa selama 2 tahun terakhir, reward stakers terus menurun karena dua alasan utama. Pertama, nilai total ETH yang dipertaruhkan dan jumlah validator telah meningkat. Ketika nilai yang dipertaruhkan meningkat, imbalan penerbitan untuk validator berkurang, seperti yang ditunjukkan pada grafik di bawah ini:

Meskipun imbalan penerbitan dapat dihitung berdasarkan jumlah total validator aktif dan jumlah ETH yang dipertaruhkan di Ethereum, dua sumber pendapatan validator lainnya sulit untuk diprediksi karena bergantung pada aktivitas transaksi jaringan.

Selama dua tahun terakhir, aktivitas transaksi telah menurun, mengakibatkan berkurangnya biaya dasar, biaya prioritas, dan MEV untuk validator. Biasanya, semakin tinggi nilai aset yang ditransfer secara on-chain, semakin besar kesediaan pengguna untuk membayar biaya untuk memprioritaskan transaksi ini di blok berikutnya, dan semakin tinggi keuntungan dari MEV yang diperoleh dengan menyusun ulang di dalam blok. Seperti yang ditunjukkan pada grafik di bawah ini, nilai harian USD yang ditransfer di Ethereum berkorelasi dengan biaya prioritas transaksi:

Menurut perhitungan Galaxy, MEV dapat meningkatkan hasil validator sekitar 1,2%. Dibandingkan dengan jenis pendapatan validator lainnya (termasuk penerbitan ETH baru dan biaya prioritas), imbalan validator dari MEV mencapai sekitar 20%. Beberapa orang mengaitkan MEV dengan nilai tambahan yang diberikan kepada pengusul blok, yang tidak berasal dari biaya prioritas atau penerbitan ETH.

Namun, yang lain berpendapat bahwa jika biaya prioritas digunakan untuk mendanai front-running atau reverse trading yang sukses, maka biaya tersebut dapat mewakili keuntungan MEV itu sendiri. Untuk menjelaskan bahwa biaya prioritas itu sendiri dapat mengandung keuntungan MEV, metode lain membandingkan nilai blok yang dibangun dengan perangkat lunak MEV-Boost dan yang tidak dibangun dengan perangkat lunak MEV-Boost.

Grafik di atas menunjukkan bahwa skala MEV mungkin jauh lebih besar daripada 20% dari reward validator. Menurut analisis peneliti Ethereum Foundation, Toni Wahrstätter, pada Oktober 2023, jika validator menerima blok melalui MEV-Boost alih-alih membangun blok secara lokal, hadiah blok rata-rata akan meningkat 400%.

Prakiraan Tingkat Staking

Dengan asumsi permintaan staking Ethereum tumbuh secara linear seperti yang terjadi selama dua tahun terakhir, diharapkan tingkat staking akan melampaui 30% pada tahun 2024. Seperti yang telah disebutkan sebelumnya dalam laporan ini, tingkat staking yang lebih tinggi akan mengurangi keuntungan dari penerbitan ETH baru. Layanan staking cair Ethereum memungkinkan pengguna untuk melakukan staking dengan mudah dan melewati batasan staking seperti antrean masuk.

Pengguna hanya perlu membeli stETH untuk menerima hadiah staking. Masuknya pembelian stETH dalam jumlah besar dapat menyebabkan pemutusan hubungan antara nilai stETH di pasar terbuka dan nilai aset yang di-staking, yang mengarah ke premium pada stETH hingga lebih banyak ETH yang di-staking di Ethereum. Tidak seperti pembelian stETH, aktivitas staking di Ethereum mengalami penundaan.

Setiap epoch (sekitar 6,4 menit) hanya dapat menambahkan 8 validator baru ke Ethereum atau maksimum 256 ETH dalam saldo efektif. Oleh karena itu, dengan asumsi penambahan validator maksimum per epoch hingga akhir 2025, Ethereum akan membutuhkan lebih dari satu tahun (tepatnya 466 hari) untuk mencapai tingkat staking 50%.

Secara historis, permintaan untuk masuk ke dalam antrean staking Ethereum telah melebihi permintaan untuk keluar. Meskipun beberapa hari terakhir ini telah terjadi penurunan aktivitas validator yang memasuki antrean, permintaan staking diperkirakan akan melonjak lagi karena berbagai alasan, termasuk tetapi tidak terbatas pada keuntungan tambahan dari staking ulang, peningkatan MEV dari pemulihan aktivitas DeFi, dan perubahan peraturan yang mendukung aktivitas staking pada produk keuangan tradisional seperti ETF.

Para pengembang menyadari bahwa kebangkitan tingkat staking dan menurunnya tingkat pengembalian staking hanya masalah waktu, sehingga mereka mempertimbangkan beberapa proposal untuk menyesuaikan penerbitan jaringan untuk menekan permintaan staking.

Diskusi tentang Perubahan Penerbitan ETH Baru

Pemegang ETH harus menyadari bahwa imbalan staking di masa depan akan mengalami perubahan yang signifikan. Para pengembang Ethereum sedang menimbang beberapa opsi untuk memastikan tren tingkat staking Ethereum menuju ambang batas target, seperti 25% atau 12,5%. Peneliti Ethereum Foundation, Caspar Schwarz Schilling, menjelaskan bahwa mempertahankan tingkat staking yang rendah pada dasarnya mencakup:

• Dominasi Liquidity Staking Tokens (LST): Jika tingkat staking meningkat, jumlah ETH yang terkonsentrasi di staking pool seperti Lido dapat meningkat, menimbulkan risiko sentralisasi pada entitas atau aplikasi kontrak pintar dan berisiko berdampak berlebihan pada keamanan Ethereum.
• Pengurangan Kredibilitas: Terkait dengan kekhawatiran tentang dominasi LST, volume penerbitan yang tinggi yang masuk ke dalam satu entitas atau aplikasi kontrak pintar dapat mengurangi kredibilitas untuk peristiwa pemotongan skala besar di Ethereum. Sebagai contoh, jika peristiwa pemotongan yang mempengaruhi mayoritas stakers terjadi, protokol mungkin akan menghadapi tekanan dari pemegang ETH yang mungkin menginginkan perubahan status untuk memulihkan saldo ETH yang terkena penalti. Ethereum hanya mengalami satu kali perubahan status yang tidak teratur dalam sejarahnya, setelah peretasan DAO yang terkenal pada tahun 2016. Meskipun kecil kemungkinannya, perubahan status yang tidak teratur sebagai respons terhadap peristiwa pemotongan skala besar bukanlah hal yang mustahil. Memang, beberapa peneliti Ethereum berpendapat bahwa dalam kondisi penerbitan yang tinggi, hasil seperti itu lebih mungkin terjadi.
• ETH asli yang tidak dapat dipercaya: Penerbitan yang tinggi dapat menyebabkan kekurangan ETH asli yang beredar dan lonjakan token staking likuiditas yang dikeluarkan oleh entitas pihak ketiga. Para peneliti Ethereum menunjukkan preferensi untuk mempromosikan penggunaan ETH asli untuk aktivitas di luar staking, daripada token staking likuiditas yang kurang terdesentralisasi.
• Minimum Viable Issuance (MVI): Meskipun tidak terlalu besar dibandingkan dengan biaya penambangan, biaya staking juga tidak kecil. Penyedia staking profesional membutuhkan perangkat keras dan perangkat lunak untuk mengoperasikan validator, sehingga menimbulkan biaya operasional. Untuk melakukan staking melalui penyedia jasa ini, pengguna harus membayar biaya kepada mereka. Selain itu, meskipun pengguna mendapatkan token staking likuiditas melalui staking native ETH, mereka juga menanggung risiko tambahan karena kegagalan staking melalui staking pihak ketiga. Oleh karena itu, menjaga biaya staking seminimal mungkin akan menguntungkan kepentingan jaringan karena biaya tambahan yang terkait dengan aktivitas pendukung staking berarti penerbitan yang lebih tinggi, sehingga meningkatkan suplai ETH.

Para pengembang dan peneliti Ethereum sedang mempertimbangkan berbagai proposal untuk menurunkan tingkat staking Ethereum. Proposal-proposal ini termasuk tetapi tidak terbatas pada:

• Pengurangan jangka pendek dalam reward staking: Pada bulan Februari 2024, peneliti Ethereum Foundation, Ansgar Dietrichs dan Caspar Schwarz-Schilling, memperkenalkan kembali proposal untuk pemotongan satu kali dalam tingkat hadiah staking. Ide ini awalnya diusulkan oleh peneliti Ethereum Foundation, Anders Elowsson. Dalam makalah terbaru mereka, Dietrichs dan Schilling menyarankan pengurangan 30% dalam tingkat hadiah staking. Namun, angka spesifiknya tergantung pada tingkat staking Ethereum. Mempertimbangkan peningkatan terus menerus dalam tingkat staking sejak Februari, para peneliti percaya bahwa secara teoritis pengurangan tingkat reward yang diusulkan harus lebih tinggi. Proposal ini dapat diimplementasikan dengan perubahan kode yang sederhana dan bertujuan untuk menekan insentif ekonomi untuk staking dalam jangka pendek. Usulan ini dimaksudkan sebagai langkah sementara untuk membuka jalan bagi solusi jangka panjang, seperti kebijakan target.
• Target tingkat staking jangka panjang: Menerapkan kurva penerbitan ETH yang baru, semakin tinggi tingkat staking melebihi tingkat target (misalnya, 25% dari total pasokan ETH yang di-staking), semakin tinggi pula biaya yang harus dikeluarkan oleh validator untuk melakukan staking dan mendapatkan reward. Ide ini didasarkan pada penelitian oleh Elowsson, Dietrichs, dan Schwarz-Schilling. Beberapa mekanisme dapat mencapai tingkat target, masing-masing berbeda dalam jadwal penerbitan dan tingkat pengurangan penerbitan. Untuk informasi lebih detail mengenai kurva penerbitan di bawah model target staking rate, silakan baca makalah penelitian Ethereum ini.

Tidak satu pun dari proposal di atas yang akan dimasukkan ke dalam hard fork Ethereum berikutnya, Pectra. Akan tetapi, para pengembang Ethereum kemungkinan besar akan mendorong proposal untuk perubahan penerbitan ETH pada upgrade berikutnya. Sejauh ini, diskusi dalam komunitas Ethereum mengenai perubahan penerbitan sangat kontroversial dan belum mencapai konsensus yang luas.

Keberatan utama terhadap perubahan penerbitan termasuk kekhawatiran bahwa mengurangi pendapatan staking akan membahayakan profitabilitas bagi penyedia staking besar dan staker individu di Ethereum. Proposal yang mempengaruhi penerbitan hingga saat ini tidak memiliki penelitian yang memadai dan analisis berbasis data. Masih belum jelas berapa target tingkat staking yang tepat untuk mencapai MVI dan apakah mencapai tujuan ini melalui perubahan penerbitan akan mengurangi kekhawatiran tentang sentralisasi dalam alokasi staking atau memperburuk masalah dengan mengusir staker independen yang berkembang dalam format yang dikeluarkan ETH.

Untuk mengatasi beberapa kekhawatiran jangka panjang tentang profitabilitas bagi stakers independen di Ethereum, salah satu pendiri Ethereum, Vitalik Buterin, berbagi penelitian awal pada Maret 2024 tentang memperkenalkan hadiah dan hukuman anti-korelasi baru yang bertujuan untuk mengendalikan validasi operator simpul dengan lebih sedikit validator.

Sejak peluncuran blockchain proof-of-stake rantai beacon di Ethereum pada Desember 2020, kebijakan moneternya tidak berubah. Namun, sebelum bergabung dengan rantai suar, kebijakan moneter Ethereum mengalami beberapa kali revisi selama kurang lebih tujuh tahun.

Hadiah blok asli Ethereum ditetapkan pada 5 ETH/blok. Pada peningkatan Metropolis pada September 2017, dikurangi menjadi 3 ETH. Kemudian, pada peningkatan Konstantinopel pada Februari 2019, dikurangi lagi menjadi 2 ETH. Selanjutnya, pada peningkatan London pada Agustus 2021, reward penambangan dari biaya transaksi dibakar, dan kemudian pada peningkatan penggabungan pada September 2022, reward penambangan sepenuhnya dihilangkan dari jaringan.

Di bawah mekanisme konsensus proof-of-stake, perubahan pada kebijakan moneter Ethereum mungkin lebih kontroversial dibandingkan perubahan pada penerbitan jaringan di bawah proof-of-work. Hal ini dikarenakan basis pengguna yang terpengaruh oleh perubahan jauh lebih luas. Tidak seperti penambang, perubahan penerbitan mempengaruhi kelompok pemegang ETH yang semakin luas, penyedia layanan staking, penerbit token staking likuiditas, dan penerbit token staking ulang.

Karena basis pemangku kepentingan yang terlibat dalam melindungi kepentingan Ethereum terus berkembang, pengembang Ethereum cenderung tidak akan mengubah kebijakan moneter Ethereum sesering di masa lalu. Sifat perdebatan dalam diskusi ini dapat menyebabkan meningkatnya kekakuan dari waktu ke waktu dalam kebijakan dan insentif yang terkait dengan staking. Akibatnya, jendela peluang untuk mengubah basis kode Ethereum seiring dengan berkembangnya industri staking di Ethereum semakin menyempit, dan perubahan kecil kemungkinannya untuk dapat dipertahankan dalam jangka waktu yang lama.

Kesimpulan

Ekonomi staking yang dibangun di atas Ethereum masih dalam tahap awal. Ketika rantai suar pertama kali diluncurkan pada tahun 2020, pengguna yang melakukan staking ETH tidak dapat memastikan untuk menarik ETH atau mentransfer dana kembali ke Ethereum. Ketika rantai suar bergabung dengan Ethereum pada tahun 2022, pengguna mendapatkan imbalan tambahan dari staking melalui biaya prioritas transaksi dan MEV.

Ketika fungsionalitas penarikan ETH staking diaktifkan pada tahun 2023, pengguna akhirnya dapat keluar dari validator dan mendapatkan keuntungan dari operasi staking. Ada perubahan lebih lanjut pada peta jalan pengembangan Ethereum yang akan berdampak pada bisnis staking dan staker individu. Meskipun sebagian besar perubahan ini tidak memengaruhi insentif ekonomi staking, seperti meningkatkan saldo efektif maksimum untuk validator dalam peningkatan Pectra, namun ada juga yang akan memengaruhi.

Oleh karena itu, pertimbangan yang cermat mengenai risiko dan keuntungan dari staking di Ethereum sangatlah penting karena peta jalan pengembangan Ethereum berkembang dan diimplementasikan melalui hard fork. Dengan basis pemangku kepentingan yang mencakup lebih banyak daripada selama era PoW Ethereum, perubahan dari waktu ke waktu yang memengaruhi dinamika staking mungkin akan lebih sulit untuk dieksekusi.

Namun, Ethereum tetap menjadi blockchain proof-of-stake yang relatif baru yang diperkirakan akan mengalami perubahan signifikan dalam beberapa bulan dan tahun mendatang, sehingga membutuhkan pertimbangan yang cermat tentang bagaimana perubahan dalam dinamika staking akan memengaruhi semua pemangku kepentingan yang relevan.