何が暗号資産価格を動かすのか？徹底分析

cdLast Updated: 8月 1, 2024

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ビットコインの価格変動は、暗号市場全体のバロメーターとして機能する。ビットコインの価格が上昇すると、他の暗号資産もそれに追随することが多く、逆もまた然りだ。Bitcoinの価格変動を予測し、影響を与える要因を分析することは、暗号ニュースで繰り返し取り上げられるトピックとなっている。

不正確な予測が頻繁に行われているにもかかわらず、何がビットコインの価格に影響を与えるのかを理解することは、非公式に行われることが多いとはいえ、依然として関心の高いトピックである。

こうした分析が科学的な厳密さよりもむしろ感情的なものになるにつれ、「何が本当にビットコイン価格に影響を与えるのか」を真面目に議論することは希少になり、また困難にもなっている。

最近、「暗号資産価格を動かすもの」と題された包括的な論文が発表され、科学的な計量経済モデルを用いてビットコイン価格に影響を与える要因について議論された。この論文の著者は注目すべき人物である：

オースティン・アダムスユニスワップおよびバリアント・ファンド研究員
マーカス・イベール：元連邦準備制度理事会（FRB）エコノミスト、金融学教授
ゴードン・リャオサークルのチーフエコノミスト、元連邦準備制度理事会エコノミスト

コインダーウィンは、39ページにも及ぶこの論文の長さと複雑な数学的計算を考慮し、その核心的な点をよりわかりやすく抽出・解釈し、市場価格の動向に関する洞察を提供している。

主な結論

暗号市場に影響を与える伝統的要因: ビットコインの価格は、暗号市場の内部要因だけでなく、金融政策やリスクセンチメントといった伝統的な金融市場の要因にも大きく影響される。
金融政策の二重の役割：2020年、米連邦準備制度理事会（FRB）の金融緩和政策はビットコイン価格を押し上げたが、2022年の金融引き締め政策は大幅な価格下落につながった。価格下落を引き起こしたすべての要因の中で、金融引き締め政策が影響の3分の2を占めた。この政策変更がなければ、ビットコインのリターンはもっと高かったかもしれない。
リスク・プレミアムの影響:2023年以降、暗号資産のリターンは主にリスクプレミアムの圧縮（投資家が認識するBTCのリスクが低下し、追加リターンの低下を受け入れるようになった）によって牽引されてきた。これは、暗号資産に対する市場のリスク評価が変化したことを示している。
日々の変動の複雑さ:ビットコインの日次リターンの変化を説明する上で、暗号の普及やリスクプレミアムなどの要因が支配的な役割を果たす。伝統的な金融政策の影響は、より長い時間軸でより大きく、日次ベースではそれほど大きくない。
特定の出来事の影響：COVID-19市場の混乱、FTXの破綻、BlackRockのスポットETFのローンチなどのイベントに関するケーススタディは、特定のイベントがビットコインに短期的な価格影響を与えることを確認している。

ビットコイン価格に影響を与える要因の方法論

新しい資産クラスの価格変動性を検討する際には、2つの側面を考慮することが極めて重要である。すなわち、従来の金融市場からの波及効果によるものと、その資産固有のリスクによるものである。

これを探るため、本稿では3つの資産の日次リターン・シリーズを分析する：

ビットコイン: 暗号通貨を表す
2年物国債ゼロクーポン債: 伝統的な安全資産
S&P 500指数：米国株式市場全体のパフォーマンスを表す。

これらの資産の日次リターンのコ・ムーブメント（類似した上昇または下降トレンド）を比較することで、この論文はビットコインと伝統的な資産価格の両方に影響を与える3つの特定の要因を科学的に抽象化している：

金融政策ショック：中央銀行（連邦準備制度理事会など）の政策変更がビットコイン価格に影響を与える。例えば、金利の低下は借り入れを安くし、投資を促し、ビットコイン価格を上昇させる可能性がある。
伝統的なリスク・プレミアム・ショック:投資家のリスク態度の変化に関連する。例えば、市場参加者の多くがリスクを懸念すれば、ビットコインや他の資産の価格が同時に下落する可能性がある。
暗号特有の需要ショック：新技術の登場、規制の変更、暗号の普及率やセンチメントの変化など、暗号市場に特有の価格への影響。

このフレームワークを用いることで、各ショックの影響の程度と、それらがビットコイン価格に与える影響を定量的に分析することができる。

本稿で使用した詳細な数学的回帰モデルは省略し、より理解しやすい分析と結果に直接焦点を当てる。

何がビットコイン価格に影響を与えるのか？

ビットコインの2022年の急落：50％が金融引き締め（利上げ）に起因

本稿では、2019年1月から2024年2月までのビットコインの日次価格に影響を与える要因を分析している。

ビットコインのリターンは、金融政策ショック、伝統的なリスクプレミアム・ショック、暗号需要ショックの3つの構造的ショックに分解できる。(注: ショックを単純にビットコイン価格に影響を与える要因として理解することもできる)。

これらのショックはビットコイン価格に様々な期間にわたって異なる影響を与える。

1.2020年3月の市場の混乱

COVID-19 によって引き起こされた市場の混乱の間、伝統的なリスクプレミアムのショックがビットコインの価格下落の主な原因であった。

ビットコインの価格は8600ドルから6500ドルに下落し、24.2％（単純リターン）、27.7％（対数リターン）減少した。

このチャートは、ビットコインの1日のリターンレート（黒線）を対数で数学的に処理したもので、他の色の線はリターンレートに対するさまざまな要因の寄与度を示している。

2.2020年の回復

その後、ビットコインの価格上昇は伝統的なリスクプレミアムの低下と緩やかな金融政策に支えられたが、上昇の一部は伝統的な要因では説明できず、重大な暗号需要ショックを反映していた。

3.2022年の価格下落：

2022年、ビットコインの価格下落は主にマイナスの金融政策ショックとマイナスの暗号需要ショックによるもので、伝統的なリスクプレミアムの下落が引き続き価格を支えた。

2022年1月から2023年1月にかけて、ビットコインの対数リターンは約1.02低下し、これは単純リターンの64％低下に相当する。

4.金融引き締めの深刻な影響：

このモデルは、金融政策ショックがビットコインの価格下落に約50％ポイント寄与したことを示している。金融引き締め（利上げなど）の影響がなければ、ビットコインの価格下落は14％にとどまった可能性がある。

5.ボラティリティ分析：

ビットコインリターンの日次変動のほとんどは、伝統的なリスクプレミアムや金融政策ショックでは説明できない。暗号通貨需要ショックは日々のボラティリティの80％以上を占めている。

金融政策の影響は主に長期的な変動に反映されることから、ビットコインはボラティリティの高い資産であり、そのボラティリティは伝統的な資産ドライバーだけでは説明できないことがわかる。

本セクションでは、ビットコインのリターンのボラティリティに対する様々な要因の影響、特に金融政策の長期的な重要性を強調する一方、暗号の内部要因による大きなボラティリティも強調する。

したがって、本稿の次のパートでは、暗号需要の具体的な源泉と、この変数がビットコインの価格にどのように影響するかをより詳細に探る。

暗号通貨の普及拡大で2021年に価格急騰

BTCの高リターンに対する投資家の需要の減少が続く。

暗号需要そのものを分析する場合、著者らはこの影響要因を次のように絞り込んでいる：

暗号市場の採用（新技術／物語、市場センチメントなど）および
暗号市場のリスクプレミアム（投資家が追加リスクを負うために要求する追加リターン）。

この2点は、ビットコインのリターンとステーブルコイン市場の規模の変化にも共同で影響を与える。

1.2020年から2021年にかけての成長：

このモデルによると、2020年から2021年半ばにかけてのビットコインの価格上昇は、主に暗号の普及拡大によるものである。

この間、ビットコインとステーブルコインの価格は、暗号通貨に対する市場の受け入れの高まりを反映し、大きく上昇した。

2.2022年の変化

2022年後半以降、ステーブルコインの成長は鈍化し、時には減少さえした。このため、ビットコインの価格分解では暗号の採用がマイナスとなり、ビットコインへの関心と需要が低下し、それに伴ってステーブルコインの需要も低下していることが示された。

3.2021年以降の暗号リスク・プレミアムの継続的圧縮：

上のチャートでは、水色の線が「暗号リスク」を表している：

2021年半ばには、この線が大きく下がり、リスク・プレミアムが急上昇した（投資家の懸念が高まった）ことを示している。

2021年後半から、このラインはゆっくりと、しかし着実に上昇し始めた。この上昇傾向は “リスクプレミアムの圧縮 “として知られている。

ラインが上昇しているということは、リスクが減少しているということであり、投資家はもはやこれほど高い追加リターンを要求していない。

4.2020年から2022年までのステーブルコインの成長：

この期間、ステーブルコインの成長は主に暗号市場の発展によってもたらされた。チャートでは、ピンクの線（「暗号の採用」を表す）が2022年初頭まで比較的高く、暗号の採用がステーブルコインの成長の主な原動力であったことを示している。

2022年以降、青い線（「従来型リスク」を表す）が上昇し始め、他の要因を上回った。これは、伝統的な金融市場のリスク要因が安定コインの流入を促進し始めたことを示している。

伝統的なリスク要因には、株式市場のボラティリティ、経済の不確実性、インフレ圧力などが含まれる。こうしたリスクが高まった場合、投資家は安全資産としてステーブルコインを求めるかもしれない。

様々なイベントを通じて検証されたビットコイン価格への影響要因

COVID-19 パンデミック

市場混乱の背景：2020年1月から5月にかけて、COVID-19の影響により、ビットコインのリターンは2020年3月に大幅に減少したが、ステーブルコインの市場規模は劇的に拡大した。この時、市場は「リスク回避」の段階にあり、資産価格の下落はファンダメンタルズの変化で説明できる範囲を超えたと説明された。
セーフヘイブンとしてのステーブルコイン:この期間におけるステーブルコインの成長は、暗号資産市場においてステーブルコインが安全な避難所として機能し、投資家の資金流入を引き寄せたことを示している。これは、市場の不確実性の中で、ステイブルコインは比較的安全な投資オプションを提供できるという研究者の仮説を検証するものである。
リスク・プレミアム・ショック：伝統的資産（株式や債券など）に対する投資家のリスク要件が高まり、これらの資産価格が下落した。同様に、暗号資産（ビットコインなど）に対する投資家のリスク要件も上昇し、価格の下落につながった。

FTX崩壊：

市場混乱の背景: 2022年11月にFTXが破綻した際、ビットコイン価格は大幅に下落した。ステーブルコインの市場規模はFTXの崩壊時に一時的に増加し、市場の混乱時にもステーブルコインがセーフヘイブンとして認識されていたことを示している。
市場の反応の違い:FTXの崩壊後、暗号市場は大幅なボラティリティを経験したが、伝統的な市場は比較的軽微な価格変動を示した。これは、暗号市場がFTXイベントにより敏感に反応したことを示唆している。
暗号市場の優位性:FTX崩壊の間、暗号市場ショックが支配的であり、特に正のリスク・プレミアム・ショック（暗号資産に対する投資家のリスク要件の増加）と負の採用ショック（暗号資産に対する投資家の信頼の低下）が顕著であった。対照的に、伝統的な市場ショックの影響は小さかった。

ブラックロックETF発売

マーケット・ウォームアップの背景：ブラックロックがビットコインスポットETFの申請を発表した後、ビットコインのリターンは大幅に増加した。この出来事は、投資家心理と市場ダイナミクスに大きな変化をもたらした。
影響因子分析：モデルは2つの主要な影響因子を特定した：
暗号通貨のポジティブな採用ショック：これは、特にブラックロックのような大手金融機関の参加によってもたらされた正当性により、ビットコインに対する市場の受け入れと投資家の関心が高まったことを反映している。
負の暗号リスク・プレミアム・ショック: これは、投資家がビットコインに対して認識するリスクが低下し、必要な追加リターンが低下したことを示しており、ビットコインへの投資に対するリスク認識が低下したことを示唆している。
ビットコイン価格上昇の理由: 2023年9月から12月までのビットコイン価格の上昇は、主にこれらのリスクプレミアムの低下に起因する。