Stablecoin-groei beoordelen via valutahiërarchie

De kernfunctie van blockchainnetwerken is het veilig verwerken en bijhouden van informatiebestanden met tijdstempels. In principe kunnen blockchains elk type gegevens vastleggen, maar meestal verwerken ze informatie met betrekking tot financiële balansen en transacties. De eenvoudigste en meest voorkomende financiële transactie is betaling.

Hoewel blockchains momenteel verschillende use cases dienen, blijft de fundamentele use case voor alle grote netwerken de overdracht van waarde-eenheden (bijv. betalingen voor goederen of diensten). Ondanks hun succes in nichemarkten als dominante betalingsnetwerken, komt het succes van blockchains in alledaagse, grootschalige betalingen vaak voort uit stablecoins die gekoppeld zijn aan fiatvaluta’s.

Valuta- en betalingsnetwerken kunnen publiek of privaat zijn. “Publiek” verwijst naar entiteiten zoals overheden, centrale banken en andere instellingen in de publieke sector, terwijl “privaat” verwijst naar entiteiten in particulier bezit en beheer, zoals de meeste commerciële banken, creditcardbedrijven en andere financiële dienstverleners.

In de praktijk is het onderscheid tussen publiek en privaat niet zo duidelijk als in de kwadranten van het diagram. Door de overheid uitgegeven publiek geld circuleert binnen private netwerken en veel private financiële sectoren zijn sterk gereguleerd door publieke instellingen.

Het onderscheid publiek-privaat biedt echter een goed uitgangspunt om de relatie tussen opkomende valuta’s en betalingssystemen en bestaande systemen te begrijpen.

Hieronder leggen we deze tabel uit en illustreren we hem aan de hand van twee gevallen:

1. Omvat alle monetaire rekeneenheden.
2. Binnen door de overheid gedefinieerde rekeneenheden, meestal gekoppeld aan nationale valuta.

In het eerste geval kan een valuta alleen als echt “privé” worden beschouwd als deze wordt uitgegeven door entiteiten uit de privésector, een rekeneenheid gebruikt die verschilt van de door de overheid gedefinieerde rekeneenheden, en onafhankelijk van door de overheid gecontroleerde afwikkelingsnetwerken wordt verhandeld.

Vrij zwevende cryptocurrencies zoals Bitcoin en Ethereum vallen in deze categorie van privévaluta’s, hoewel hun gebruik als rekeneenheden en betaalmiddelen vrij beperkt is, zoals voor blockchain-transactiekosten, NFT’s en andere blockchain-gerelateerde goederen en diensten.

Door de krachtige netwerkeffecten van nationale munteenheden hebben privévaluta’s buiten cryptocurrencies vergelijkbare beperkte gebruiksmogelijkheden in alledaagse betalingen.

In het tweede geval kunnen aan nationale munteenheden gekoppelde munteenheden ook meer “publieke” of meer “private” vormen aannemen. Dit kan worden geïllustreerd aan de hand van de klassieke hiërarchie van geld, waarbij acceptatie en liquiditeit afnemen van boven naar beneden: het meest geaccepteerde en liquide (publieke) geld staat bovenaan, terwijl het minst geaccepteerde (private) geld onderaan staat.

Hoewel er regionale en historische verschillen kunnen bestaan, weerspiegelt het diagram ruwweg de situatie in de meeste moderne economieën, waar het recht om geld uit te geven beperkt is tot centrale banken. De bijbehorende monetaire eenheden worden vervolgens gebruikt door commerciële banken, niet-bancaire financiële tussenpersonen en particuliere sectoren om krediet en effecten te prijzen, die in meer of mindere mate worden beschouwd als kasequivalenten.

Hoewel de meest gebruikte privévaluta’s (waaronder vrij zwevende cryptocurrencies) hun eigen onafhankelijke monetaire hiërarchieën kunnen ontwikkelen, domineren nationale valuta’s en hun hiërarchieën wereldwijd het gebruik van betalingen.

Dit is relevant voor blockchains omdat hun succes als grootschalige betalingsnetwerken steeds meer lijkt samen te hangen met een specifieke set cryptocurrencies binnen dezelfde monetaire hiërarchie als overheidsvaluta. Deze cryptocurrencies, bekend als stablecoins, hebben als doel de marktwaarde van andere activa te volgen.

Op het moment van schrijven is de Amerikaanse dollar, ’s werelds meest liquide fiatvaluta, het meest gekoppelde activum voor stablecoins. Daarom vallen de meeste stablecoins binnen de monetaire hiërarchie van het Amerikaanse Federal Reserve System.

Betalingsnetwerken bedienen verschillende particuliere en institutionele klantengroepen en gebruiken verschillende verrekeningsmedia (bijv. particuliere IOU’s, deposito’s van commerciële banken, reserves van centrale banken) op verschillende niveaus van de dollarhiërarchie.

Grote interbancaire transacties worden bijvoorbeeld verwerkt via Fedwire en het Clearing House Interbank Payments System (CHIPS), terwijl kleinere transacties, zoals betalingen van nutsrekeningen of overschrijvingen tussen familie en vrienden, worden afgehandeld door het Automated Clearing House (ACH). De populairste betaalmethoden bij verkooppunten zijn debet-/creditkaarten, meestal uitgegeven door banken en gekoppeld aan mobiele betaalapps.

Momenteel worden de grootste netwerken die dergelijke betalingen verwerken beheerd door beursgenoteerde bedrijven zoals American Express, Mastercard en Visa. Tot slot bieden betalingsgateways zoals PayPal, Square en Stripe handelaren gemakkelijke online toegang, wat de verbindingen tussen de verschillende onderdelen van dit systeem vereenvoudigt.

Op elk niveau van de monetaire hiërarchie omvat de controle over het betalingsnetwerk de macht om te beslissen wat acceptabele betaalmiddelen zijn. Daarom zijn boekhoudkundige conventies zo belangrijk. Over het algemeen wordt het “uitgeven van geld” gemakkelijker naarmate je lager in de hiërarchie komt, maar wordt het moeilijker om anderen zover te krijgen dat ze het accepteren.

Aan de ene kant worden contant geld en deposito’s van commerciële banken bijna universeel geaccepteerd als betaalmiddelen, maar de mogelijkheid om deze vormen van geld uit te geven is sterk gereguleerd. Aan de andere kant kan vrijwel iedereen vrijelijk privéschulden uitgeven, maar dergelijke schuldbekentenissen functioneren alleen als geld binnen een zeer beperkt bereik, zoals cadeaubonnen of loyaliteitspunten die door specifieke bedrijven worden uitgegeven. Kortom, niet alle vormen van monetaire betalingen zijn gelijk.

Hoe passen stablecoins in dollars die vereffend worden op blockchainnetwerken in dit systeem? Vanuit het perspectief van rekeneenheid kunnen dollar stablecoins gezegd worden dat ze zich in kwadrant C van het diagram bevinden. Hoewel ze worden uitgegeven door entiteiten uit de privésector, zijn het geen echte privévaluta’s zoals Bitcoin en Ethereum vanwege hun koppeling aan de dollar.

Dit geldt in het bijzonder voor stablecoins die gedekt worden door deposito’s in USD of kasequivalenten (of zelfs fysieke grondstoffen) van gereguleerde Amerikaanse financiële instellingen, waardoor ze iets hoger in de hiërarchie staan dan stablecoins die gedekt worden door offshore activa.

Uiteindelijk vallen beide echter in dezelfde brede categorie, onder verzekerde bankdeposito’s. Stablecoins die volledig gedekt worden door vrij zwevende cryptocurrencies zijn een speciaal geval, omdat ze minder verbonden zijn met het bestaande financiële systeem. Wanneer deze stablecoins echter expliciet zijn ontworpen om te koppelen aan de waarde van de dollar, kunnen ze nog steeds worden ingedeeld in kwadrant C.

Vanuit het perspectief van door de overheid gedefinieerde rekeneenheden (de dollar), is alles anders dan fysieke valuta en reservegeld aangehouden door centrale banken, passiva van entiteiten uit de private sector, en kan dus worden geclassificeerd als “privaat” geld. Vanuit dit gezichtspunt, gezien het feit dat al deze passiva (inclusief stablecoins) ook circuleren binnen privaat beheerde betalingsnetwerken, kan gezegd worden dat ze zich in kwadrant D bevinden.

Hoewel er aanzienlijke kwaliteitsverschillen zijn tussen stablecoins afhankelijk van de emittent en de locatie van hun primaire bankpartners, benadrukt het steeds populairder wordende idee dat “on-chain het nieuwe offshore is” de gelijkenissen tussen stablecoins en offshore dollars (d.w.z. “Eurodollars”), die niet onder directe regelgeving van de Amerikaanse autoriteiten vallen.

Zelfs als de activa die als onderpand dienen voor stablecoins worden aangehouden door financiële instellingen die onder de Amerikaanse regelgeving vallen, zijn ze vanuit het perspectief van de houder nog steeds dollarschulden zonder de verzekering van bankdeposito’s met overheidsgarantie. Hoewel de tegenpartij- en financiële risico’s die verbonden zijn aan specifieke stablecoins kunnen variëren, plaatsen ze hen uiteindelijk in dezelfde categorie als alle andere particulier uitgegeven schuldvormen in dollar die geen garanties hebben, maar nog steeds als geld worden beschouwd.

Stablecoins hebben echter een uniek kenmerk: ze worden uitgegeven op gedecentraliseerde, programmeerbare blockchains. Dit betekent dat iedereen met een aangesloten apparaat zonder autorisatie een self-custody digitale portemonnee kan registreren, wereldwijd peer-to-peer transfers kan ontvangen tegen lage kosten en toegang heeft tot blockchain-gebaseerde financiële diensten.

Met andere woorden, het innovatieve deel van stablecoins is niet de munt zelf, maar de technologie en de distributie. Door hun eigen digitale aard, wereldwijde bereik en programmeerbaarheid hebben stablecoins het potentieel om een krachtigere en handigere vorm van digitaal geld te worden dan welke bestaande valuta dan ook. Wat zijn de belangrijkste barrières om dit potentieel te realiseren? Beschouw drie mogelijke scenario’s voor het gebruik van stablecoins in alledaagse betalingen:

Niche/gemarginaliseerd

Stablecoins bereiken de hoogste adoptiegraad in bepaalde nichemarkten (crypto-native en traditioneel) en speciale situaties (bijv. valutacrises of regio’s met een sterk onderontwikkelde of disfunctionele infrastructuur voor financiële diensten), maar blijven marginaal in wereldwijde dagelijkse betalingen.

In de meeste ontwikkelde economieën zijn bestaande betaalmethoden zoals debet-/creditkaarten, niet-crypto mobiele portemonnees en zelfs fysiek contant geld zeer handig en betrouwbaar, en is er weinig vraag naar alternatieve betaalmethoden.

Zonder een sterke consumentenvraag kan het voor stablecoin-betalingen moeilijk worden om bredere economische gebieden te betreden. Dit geldt vooral als stablecoins te maken krijgen met ongunstige regelgeving in belangrijke rechtsgebieden, waardoor het gebruik ervan als alternatief voor of aanvulling op traditionele bankdeposito’s wordt belemmerd.

Mainstream/Fusion

Naarmate stablecoins nauw integreren met bestaande betalingsinfrastructuren, zullen blockchaingebaseerde en traditionele financiële diensten geleidelijk samensmelten. Duidelijke regelgevende steun voor crypto trekt gevestigde financiële instellingen (met name banken) aan om stablecoins uit te geven of anderszins te ondersteunen, waardoor het vertrouwen in de onderliggende blockchains toeneemt.

Naarmate de grenzen tussen stablecoins en traditionele bankrekeningen vervagen, zal er uiteindelijk een uniform regelgevend kader ontstaan dat blockchains consolideert als een kerncomponent van de wereldwijde financiële infrastructuur door middel van ingebedde, steeds meer geautomatiseerde nalevingsregimes. Grote uitgevers van stablecoins zullen belangrijke financiële instellingen worden, hoewel hun risicoprofielen zullen variëren op basis van hun architectuur en wettelijke status.

In het geval van een significante financiële crisis kunnen sommige van deze instellingen dus wankelen, wat regeringen en centrale banken voor soortgelijke uitdagingen stelt als na de wereldwijde financiële crisis van 2007-2008, waardoor hun rol als kredietverstrekkers en marktmakers in laatste instantie nog steviger wordt.

Ondertussen zullen de transparantie en programmeerbaarheid van blockchain de stabiliteit en veerkracht van de financiële sector verbeteren, wat de weg vrijmaakt voor toekomstige nationale valutahervormingen en uiteindelijk zal leiden tot CBDC’s (Central Bank Digital Currencies) die worden beheerd door overheden of via publiek-private partnerschappen.

Alternatief/Ontwrichtend

Stablecoins en op blockchain gebaseerde financiële diensten zullen zich parallel aan het bestaande financiële systeem ontwikkelen. Na verloop van tijd zullen blockchains minder geïntegreerd raken met traditionele financiële instellingen en betalingsinfrastructuur, en steeds meer worden gezien als een systemisch alternatief, dat rechtstreeks concurreert met het traditionele systeem en dit uiteindelijk zal vervangen.

Bestaande instellingen zullen zich aanpassen door hun eigen blockchains te lanceren, maar velen zullen concurreren met meer inheemse crypto-tegenhangers. Gezien de unieke kenmerken en risicoprofielen van op blockchain gebaseerde financiële diensten, zullen de meeste jurisdicties de voorkeur geven aan het creëren van geheel nieuwe regelgevingskaders in plaats van te proberen deze in te passen in bestaande regelgeving.

Terwijl stablecoins gekoppeld aan nationale munteenheden de primaire valutavorm zullen blijven voor de meeste on-chain betalingen, zullen cryptocurrencies die niet gekoppeld zijn aan bestaande munteenheden maar voldoende stabiele wisselkoersen handhaven met een mandje consumptiegoederen uiteindelijk ontstaan.

Op de lange termijn zou de meest ontwrichtende uitkomst zijn dat deze cryptocurrencies op grote schaal worden gebruikt voor alledaagse handel en zelfs internationale handel, waardoor een nieuw monetair systeem ontstaat dat een nieuwe mondiale monetaire bestuursinstelling vereist.

Historisch gezien hebben de meeste cryptocurrencies een aanzienlijke prijsvolatiliteit, waardoor ze ongeschikt zijn als rekeneenheden en algemene betaalmiddelen. Stablecoins pakken dit probleem aan, waardoor ze aantoonbaar een van de meest succesvolle blockchain use cases tot nu toe zijn.

Hoewel tokens die specifiek zijn voor bepaalde netwerken en toepassingen belangrijk nut hebben voor exploitanten, ontwikkelaars en beheerders, is het gebruik ervan voor alledaagse betalingen moeilijker dan stablecoins die gekoppeld zijn aan off-chain munteenheden die bekend zijn bij consumenten.

Daarom is, ongeacht welk scenario zich ontvouwt, de groei van blockchains als betalingsnetwerk nauw verbonden met het succes van stablecoins.