이전 암호화폐 사이클에서 가장 수익성이 높은 투자 수익은 작업 증명, 스마트 컨트랙트, PoS와 같은 새로운 기본 인프라 요소에 일찍 베팅함으로써 달성하는 경우가 많았습니다. 새로운 프리미어 가이드 2024″>PoS, 높은 처리량, 모듈식 시스템. 코인게코의 상위 25개 토큰을 살펴보면 레이어 1(L1) 블록체인의 네이티브 토큰이 아닌 토큰은 단 두 개뿐입니다: 유니스왑과 시바 이누입니다.
이러한 관찰은 웹3에서 기본 계층이 그 위에 구축된 애플리케이션보다 더 많은 가치를 축적한다는 조엘 모네그로의 2016년 “팻 프로토콜 이론과 일치합니다. 이러한 가치 축적은 다음과 같은 이유로 발생합니다:
- 블록체인은 거래가 정산되는 공통 데이터 레이어를 공유하여 포지티브 합 경쟁과 무허가 컴포저빌리티를 촉진합니다.
- 토큰 가치 상승은 투기적 참여자를 끌어들이고, 이들은 다시 사용자가 되어 개발자를 끌어들여 긍정적인 피드백 고리를 만듭니다.
2024년을 앞둔 지금, 업계의 변화로 인해 원래의 논문은 도전에 직면했습니다. 이러한 변화로 인해 ‘지방 프로토콜’ 모델이 여전히 유효할지 의문이 제기되고 있습니다.
1. 블록 공간의 상품화
이더리움 블록 공간에 대한 프리미엄으로 인해 경쟁력 있는 L1이 등장하여 그들만의 시장 카테고리를 정의했습니다. 이러한 L1은 종종 수십억 달러의 기업 가치를 달성하고 매 주기마다 새로운 “차별화된” 블록체인을 제공하며 빌더와 투자자를 끌어모으고 있습니다.
그러나 많은 경우 궁극적으로 카르다노와 같은 ‘고스트 체인’으로 변모합니다. 일부 예외가 있기는 하지만, 이러한 추세는 블록 공간을 지원할 사용자나 애플리케이션이 충분하지 않은 상태에서 블록 공간의 과잉 공급으로 이어졌습니다.
2. 기본 계층의 모듈화
모듈형 구성 요소가 증가함에 따라 “베이스 레이어”를 정의하는 것은 점점 더 복잡해지고, 스택 내에서 가치가 축적되는 위치를 이해하는 것도 점점 더 어려워지고 있습니다. 모듈형 블록체인은 스택 전체에 가치를 분산시키며, 셀레스티아와 같은 개별 구성 요소는 스택에서 가장 가치 있는 구성 요소(예: 데이터 가용성)가 되어 더 많은 애플리케이션을 끌어들임으로써 더 높은 가치를 달성해야 합니다.
또한 모듈형 솔루션 간의 경쟁으로 인해 실행 및 데이터 가용성 비용이 감소하여 사용자 요금이 더욱 낮아졌습니다.
3. “체인에 구애받지 않는” 미래를 향한 움직임
블록체인의 모듈식 특성으로 인해 생태계가 파편화되어 사용자 경험이 번거로워졌습니다. 개발자는 배포할 위치에 대한 선택지가 너무 많고, 사용자는 여러 체인 사이를 이동할 때 장벽에 부딪히게 됩니다.
미래에는 사용자가 기본 체인을 의식하지 않고 암호화폐 애플리케이션과 상호작용하는 ‘체인 불가지론’ 모델이 등장할 것입니다. 하지만 이러한 미래에서는 가치가 어디에 축적될까요?
이러한 인프라 변화의 혜택을 가장 크게 누릴 수 있는 분야는 암호화폐 애플리케이션이라는 사실이 더욱 분명해지고 있습니다. 특히 사용자 의도를 중심으로 한 거래 공급망, 독점 주문 흐름, 사용자 경험 및 브랜드와 같은 무형 자산이 킬러 앱의 새로운 해자가 되어 보다 효율적인 수익 창출을 가능하게 할 것입니다.
독점 주문 흐름
이더리움의 합병과 플래시봇과 MEV-Boost의 도입 이후, 최대 추출 가치(MEV)의 환경은 극적으로 변화했습니다. 한때 ‘어두운 숲’에서 검색자가 지배했던 이 시장은 이제 부분적으로 상품화된 주문 흐름 시장으로 진화했으며, 주로 검증자가 이를 통제하고 있습니다. 검증자는 공급망의 다른 참여자로부터 입찰로 MEV의 약 90%를 포착합니다.
이러한 검증자 내 가치 포착의 중앙 집중화는 거래 공급망의 다른 많은 플레이어들 사이에서 불만을 야기했습니다. 사용자는 주문 흐름 생성에 대한 보상을 원하고, 앱은 사용자의 주문 흐름에서 가치를 유지하고자 하며, 검색자와 빌더는 더 높은 수익을 추구합니다.
그 결과, 이러한 행위자들은 알파를 추출하기 위해 다양한 전략을 구현하여 적응해 왔습니다. 이러한 전략 중 하나가 바로 검색자와 빌더의 통합입니다. 검색자가 자신의 블록이 포함될 것이라는 확신을 가질수록 더 많은 수익을 창출할 수 있습니다. 데이터에 따르면 독점성은 경쟁이 치열한 시장에서 가치를 창출하는 핵심 요소이며, 가장 가치 있는 주문 흐름을 가진 애플리케이션이 가격 결정권을 쥐고 있는 것으로 나타났습니다.
이는 Robinhood의 비즈니스 모델과 유사합니다. Robinhood는 리베이트를 받는 대가로 마켓 메이커에게 주문 흐름을 판매하여 “수수료가 없는” 거래 모델을 가능하게 합니다. Citadel과 같은 마켓 메이커는 차익거래와 정보 비대칭성에서 이익을 얻기 때문에 주문 흐름에 대해 기꺼이 비용을 지불합니다.
점점 더 많은 트랜잭션이 프라이빗 멤풀을 통해 라우팅되고 있으며, 최근에는 이더리움에서 30%라는 사상 최고치를 기록했습니다. 애플리케이션들은 사용자 주문 흐름이 상당한 가치를 지니고 있으며, 프라이빗 트랜잭션을 통해 고정 사용자에 대한 맞춤화와 수익 창출을 강화할 수 있다는 사실을 깨닫기 시작했습니다.
체인에 구애받지 않는 미래로 나아가면서 이러한 추세는 계속될 것입니다. 인텐트 기반 체결 모델에서는 트랜잭션 공급망이 더욱 탈중앙화될 수 있습니다. 애플리케이션은 주문 흐름을 가장 경쟁력 있는 체결을 제공하는 체결자 네트워크로 라우팅하여 체결자 간의 경쟁을 유도하고 수익 마진을 낮출 수 있습니다.
그러나 대부분의 가치는 기본 계층(검증자)에서 미들웨어 구성 요소가 여전히 가치가 있지만 수익 마진이 더 얇은 사용자 대면 계층으로 이동하게 될 가능성이 높습니다. 가치 있는 주문 흐름을 생성하는 프론트엔드 및 애플리케이션이 검색자 및 확인자보다 가격 결정권을 갖게 될 것입니다.
파이스, API3, UMA 오벌과 같은 프로토콜의 오라클 추출 가능 가치(OEV) 경매와 같은 틈새 형태의 주문 흐름에서 이미 이러한 추세가 나타나고 있으며, 대출 프로토콜이 검증자에게 흘러가던 청산 입찰 주문 흐름을 되찾고 있는 중입니다.
지속 가능한 해자로서의 사용자 경험과 브랜드
위에서 언급한 비공개 거래의 30%를 분석해보면, 대부분 텔레그램 봇, 탈중앙화 거래소(DEX), 지갑과 같은 프런트엔드에서 발생하고 있습니다.
암호화폐 네이티브 사용자들은 흔히 변덕이 심할 것으로 생각하지만, 어느 정도 사용자 유지율이 나타나기 시작하면서 사용자 경험(UX)과 브랜드가 모두 의미 있는 해자 역할을 할 수 있다는 것이 입증되고 있습니다.
- 사용자 경험: 웹 애플리케이션을 통해 지갑을 연결하여 독특한 사용자 경험을 제공하는 대체 프런트엔드가 특정 기능을 선호하는 사용자들의 관심을 끌고 있습니다. 좋은 예로, 사용자들이 텔레그램 채팅 내에서 편안하게 밈 코인을 거래할 수 있도록 하여 1억 5천만 달러 이상의 수익을 창출한 바나나건과 본크봇과 같은 텔레그램 봇이 있습니다.
- 브랜드: 암호화폐 업계의 기존 브랜드는 명성을 활용해 더 높은 수수료를 요구할 수 있습니다. 예를 들어, 지갑 내 스왑은 높은 수수료로 유명하지만 사용자들이 편의를 위해 기꺼이 비용을 지불하기 때문에 여전히 킬러 비즈니스 모델로 남아 있습니다. 메타마스크 스왑은 연간 2억 달러 이상의 수수료를 창출합니다. 유니스왑 랩스의 프론트엔드 수수료는 출시 이후 5천만 달러를 벌어들였지만, 사용자들은 이러한 수수료를 지불하지 않고도 다른 방법을 통해 유니스왑 계약과 상호작용할 수 있습니다.
이는 린디 효과(오래 살아남은 것일수록 더 오래 살아남을 가능성이 높다는 현상)가 인프라보다 애플리케이션에 더 많이 적용될 수 있음을 시사합니다. 암호화폐 채택이 얼리어답터에서 주류 사용자로 넘어가는 S자 곡선을 따라가면서, 다음 세대의 사용자는 가격보다는 사용자 경험에 더 민감할 것이며, 임계치에 도달한 브랜드는 창의적인 방식으로 수익을 창출할 수 있을 것입니다.
결론
인프라 연구와 투자에 주로 집중하는 암호화폐 실무자로서 이 글은 투자 가능한 자산군으로서 인프라의 가치를 깎아내리려는 의도가 아닙니다. 오히려 새로운 인프라 카테고리를 고려할 때 사고의 전환을 강조합니다. 이러한 인프라 계층은 차세대 애플리케이션이 채택 S-곡선을 그리는 사용자에게 서비스를 제공할 수 있게 해줄 것입니다.
새로운 인프라 기본 요소는 애플리케이션 계층에서 새로운 사용 사례를 발굴해야 충분한 관심을 끌 수 있습니다. 동시에 사용자 소유권이 직접 가치 축적을 주도하는 애플리케이션 수준에서 지속 가능한 비즈니스 모델에 대한 증거가 점점 더 많아지고 있습니다. 모든 반짝이는 새로운 L1에 투자하여 기하급수적인 수익을 창출하는 단계는 지났지만, 의미 있는 차별화를 갖춘 L1은 여전히 투자할 가치가 있을 수 있습니다.
그렇지만 저는 다양한 인프라 계층을 이해하기 위해 계속해서 많은 고민을 하고 있습니다:
- AI: 최종 사용자 경험을 자동화하고 향상시키는 새로운 에이전트 경제, 리소스 할당 최적화를 위한 계산 및 추론 시장, 블록체인 VM 컴퓨팅 기능 확장을 위한 검증 스택이 등장합니다.
- 케이크 스택: 저는 위에서 여러 차례 말씀드린 것처럼 체인에 구애받지 않는 미래로 나아가야 한다고 굳게 믿고 있습니다. 스택의 대부분의 구성 요소에 대해 여전히 중요한 설계 선택이 남아 있습니다. 인프라가 체인 추상화를 지원함에 따라 애플리케이션의 설계 공간은 자연스럽게 확장되어 애플리케이션과 인프라 사이의 경계가 모호해집니다.
- DePIN: 한동안 저는 디핀을 스테이블코인에 이어 암호화폐의 킬러 실사용 사례라고 생각했습니다. 디핀은 인센티브, 마켓플레이스 생성, 탈중앙화된 소유권을 통한 자원의 허가 없는 조정 등 암호화폐의 모든 장점을 활용합니다. 각 유형의 디핀 네트워크에 고유한 과제가 여전히 존재하지만, 콜드스타트 문제를 해결하는 것은 엄청난 기회이며, 업계 전문성을 갖춘 창업자들이 암호화폐 분야에 제품을 출시하는 것을 보게 되어 기쁩니다.
